עדכון לקוחות - תפקידי נאמן למחזיקים בתעודות התחייבות

ביום 22 בספטמבר 2024 פרסמה רשות ניירות ערך ("הרשות") עמדה משפטית המרכזת מספר סוגיות הקשורות לחובות החלות על נאמן למחזיקים בתעודות התחייבות שהונפקו על ידי תאגיד מדווח ("העמדה"). עמדה זו, הכוללת מספר הבהרות אשר מטילות חובות פעולה פוזיטיביות על הנאמן במקרים מסוימים, עשויה להביא במידה רבה להשפעה על התנהלות תאגידים מדווחים ונאמנים לסדרות אגרות חוב נסחרות, ובהתאם – על הנפקות עתידיות של תעודות התחייבות.

הרשות מתייחסת בעמדתה למספר חובות המוטלות על נאמן לסדרת אגרות חוב, ומבהירה את אופן ההתנהלות הנדרש ממנו בעניינן, בהתאם לאמות המידה המפורטות בעמדה המבוססות על חובות הנאמן הקבועות בחוק ניירות ערך, התשכ"ח-1968 ("חוק ניירות ערך"). להלן נסקור בקצרה את הסוגיות שפורטו בעמדה.

1. חובות הנאמן להבטחת התחייבויות החברה כלפי מחזיקי אגרות חוב

במסגרת שטרות נאמנות מעוגנות התחייבויות שונות של החברה כלפי מחזיקי אגרות החוב, הכוללות הן התחייבויות להשלמת תשלומים למחזיקים בהתאם לתנאי נייר הערך, הן התחייבויות לביצוע פעולות מסוימות או לעמידה באמות מידה או תנאים שנועדו, בעיקרם, להבטיח את יכולת הלווה לעמוד בהתחייבויותיו לפי השטר.

הרשות הביעה עמדתה כי במסגרת תפקידו להבטיח את עמידת החברה בהתחייבויותיה, הנאמן נדרש לבצע פעולות בדיקה עצמאיות, ואף לערוך בדיקות נפרדות חלף הסתמכות על מצגי החברה. כך, הנאמן נדרש לבחון, לפי מהות פעולה או עסקה שמבצעת החברה, סיכון להיותה בניגוד עניינים והשפעתה האפשרית על זכויות מחזיקי תעודות ההתחייבות. הרשות קבעה כי  במקרים מסוימים לא יוכל הנאמן להסתמך על מצגים שנמסרים לו מהחברה בלבד, אלא יידרש לבצע בדיקותיו באופן עצמאי, ובמקרים חריגים אף לשכור יועצים מקצועיים לביצוע בדיקות כאמור.

שטרות נאמנות רבים כוללים מנגנוני פטור או מנגנונים המחייבים בדיקות פחותות מאלה שהוצגו בעמדת הרשות, לרבות מקרים בהם יוכל הנאמן להסתמך על מצגי החברה ולא לבצע בדיקות עצמאיות. הרשות מבהירה בעמדתה כי לא ניתן לפטור נאמן מחובותיו האמורות, וכי מנגנוני גילוי ובדיקה שאינם עולים בקנה אחד עם העמדה לא יפחיתו מחובותיו של הנאמן כלפי המחזיקים.

רשות ניירות ערך פירטה מספר דוגמאות, המהוות "צמתים קריטיים" בחיי אגרות חוב, בהן, לעמדתה, מתחדדת חובת הנאמן לבצע בדיקות עצמאיות:

• שינוי בבטוחות שהועמדו על ידי החברה למחזיקי אגרות החוב – כאשר חברה פועלת לשינוי בטוחות שהועמדו למחזיקי אגרות חוב במסגרת מנגנון אשר נקבע בשטר מבעוד מועד, ואשר יישומו אינו דורש אישור נוסף מאת הרשות או מחזיקי אגרות החוב, הנאמן נדרש לבצע בדיקות עצמאיות על מנת להבטיח שזכויות המחזיקים אינן נפגעות מהשינוי או ההחלפה, וזאת לפי שיקול דעתו המקצועי. דוגמא רווחת לבדיקה שכזו הינה חובת בחינת הערכת שווי לנכס המוחלף, לרבות בחינת מתודולוגיית ההערכה והנתונים עליהם היא מבוססת, לצורך הבטחת עמידת החברה ביחסי הכיסוי שנקבעו בשטר (וזאת להבדיל מהסתמכות על הערכת שווי ללא בחינתה באופן עצמאי). כמו כן, על הנאמן לבחון את מאפייני הנכס המוחלף ככל שעולה חשש לשוני מהותי בין הנכסים (למשל, בעת החלפת נכס מניב בנכס בהקמה), השפעתו על יחסי הכיסוי הקיימים וסיכונים נוספים שעשויים לעלות מהחלפה כאמור.
• בחינת עמידת החברה באמות מידה פיננסיות – לעמדת סגל הרשות, על הנאמן מוטלת חובה לבצע בדיקה אקטיבית לעמידת החברה באמות מידה פיננסיות שנקבעו בשטר הנאמנות, וזאת בכל מועד בו נדרשת בחינה כאמור בהתאם להוראות השטר. בחינה זו צריכה להיות עצמאית, לכלול בדיקה של אופן החישוב של אמות המידה הפיננסיות על ידי החברה, תוך הימנעות מהתבססות על הצהרות החברה בלבד בדבר עמידתה באמות המידה הפיננסיות, ולפי הצורך מצופה מן הנאמן אף לבצע חישוב עצמאי לעמידת החברה בהוראות אמת המידה. בהתאם לעמדה, חובה זו מתחדדת ונדרשת ביתר שאת מקום בו אמת המידה מנוסחת באופן עמום, אם ניתן לפרשה במספר דרכים, או אם עולה חשש שנעשתה טעות בחישוב אמות המידה במועד הבדיקה או בעבר או אם נעשה שינוי באופן חישוב אמת המידה במועדים שונים. לעניין זה יצוין גם כי רשות ניירות ערך פרסמה לאחרונה שו"ת לפיו על חברות לכלול בשטר הנאמנות דוגמא מספרית לאופן חישוב אמות מידה פיננסיות. לפרטים ראו עדכון רגולציה של משרדנו, הזמין כאן.

• ביצוע פדיון מוקדם על ידי החברה – לעמדת הרשות, כאשר פונה חברה לביצוע פדיון מוקדם בהתאם להוראות שטר נאמנות, על הנאמן לבצע חישוב עצמאי של סכום הפדיון, ולפנות לחברה ככל שמתגלים פערים לצורך השוואת התחשיבים.
• ביצוע עסקאות עם בעל השליטה – מקום בו שטר הנאמנות קובע הוראות בקשר עם אופן אישור עסקאות בין החברה לבעלי השליטה בה, על הנאמן לבחון את עמידת החברה בהוראות, בין היתר לעניין בחינה האם מדובר בעסקה חריגה, ולהעמיק בנימוקי החברה לאישור העסקה. יצוין כי הוראות בנושא זה נקבעות לרוב בשטרות נאמנות בסדרות אגרות חוב של תאגידים מדווחים עליהם לא חל סעיף 275 לחוק החברות, התשנ"ט-1999 (למשל, חברות אג"ח), ונועדו לעגן בשטרות הוראות דומות.

2. בחינת היותו של שינוי בשטר הנאמנות "הסדר חוב מהותי"

כאשר חברה מבקשה לערוך שינוי בשטר הנאמנות, יש לבחון אם השינוי עשוי לפגוע פגיעה מהותית במחזיקי אגרות החוב, שאז מדובר ב-"הסדר חוב מהותי" אותו יש לערוך בהתאם להליך לפי חוק חדלות פירעון ושיקום כלכלי, תשע"ח-2018, ולהביאו לאישור מחזיקי אגרות החוב ובפני בית משפט. לעמדת סגל הרשות, על הנאמן לבצע בדיקה כאמור, במקביל לבדיקת החברה, תוך הפעלת שיקול דעת עצמאי, ובחינת הסברים שניתנים על ידי החברה לעניין אופן סיווגו של השינוי והיתכנות פגיעתו במחזיקי אגרות החוב.

3. מנגנונים למסירת מידע לנאמן

חוק ניירות ערך מקנה לנאמן סמכות לדרוש מהחברה מסמכים הנדרשים לו לשם ביצוע חובותיו. בהתאם, שטרות נאמנות רבים כוללים הוראות בדבר חובת החברה להעביר לנאמן מסמכים, לפי דרישתו הסבירה ובסדי זמנים קבועים.

לעמדת הרשות, על מנת לעמוד בחובותיו כנאמן, עליו להבטיח גישה נוחה ושוטפת למידע מהחברה, בין אם באופן תדיר ובין אם על פי דרישה ספציפית. בהתאם, רשות ניירות ערך ציינה בעמדתה כי שטר הנאמנות צריך לכלול מסגרת שמטרתה להבטיח העברת מידע מהחברה לנאמן, תוך הבטחה שהמידע יסופק לצורך עמידת הנאמן בחובותיו ובמסגרת זמנים סבירה.

4. כינוס אסיפות מחזיקים

במקרים מסוימים, נאמן רשאי לקצר את לוח הזמנים לזימון אסיפת מחזיקים, אם הדבר נדרש להגנה על זכויותיהם, תוך נימוק החלטתו. לעמדת הרשות, לאור הפגיעה האפשרית במחזיקים בעצם קיצור לוחות הזמנים לזימון אסיפת מחזיקים, אין להסתפק בנימוק כללי לעניין זה, אלא לפרט את הצורך הקונקרטי בקיצור הזמנים, וכיצד תימנע פגיעה במחזיקים.

עמדת הרשות, כמפורט לעיל, מרחיבה בפועל את החובות המוטלות על הנאמן ומעודדת נאמנים לקחת תפקיד אקטיבי ולהפעיל סמכויות פיקוח משמעותיות על התאגידים המדווחים, בכל הקשור לתעודות ההתחייבות שהונפקו על ידם. העמדה מתמקדת בצמתים משמעותיים בחיי תעודות התחייבות, ובפרט מקום בו לא נדרשת על פי דין התערבות, אישור או בדיקה של הרשות לניירות ערך או של מחזיקי תעודות ההתחייבות עצמם.

העמדה עשויה, במידה רבה, להשפיע הן על מערכת היחסים השוטפת בין הנאמן לחברה לאחר הנפקת סדרת אגרות חוב, הן ביחס לאופן ניסוח שטרות נאמנות חדשים. בין היתר, ייתכן שדרישות לקבלת מידע על ידי הנאמן, אופן מסירת הצהרות ומצגים על ידי החברה, ניהול מנגנונים שונים הקבועים בשטר הנאמנות (דוגמת החלפת שעבודים, בחינת עמידה באמות מידה פיננסיות או פדיון מוקדם), יושפעו ויוקשחו לאור החובות המוטלות על הנאמן.

עמדת הרשות המלאה זמינה לעיון כאן.

מובהר כי מזכר זה כולל את עיקרי הקביעות הקיימות בעמדה, ואין להסתמך עליו כייעוץ משפטי.